[석유화학] 업황 회복의 첫 단추가 맞춰지다

1H17 Review: 유가 하락과 제품별 재고소진에 따른 수요 둔화

2월 중국 춘절 연휴 이후 수요 둔화에 따른 제품별 가격 하락, 이에 따른
화학업종 주가도 부진했다. 상반기 인도 OPAL의 NCC(110만톤/연) 신규 가동을
제외하면 크래커 신증설이 부재했고, 상반기에 집중된 정기보수로 공급 감소라는
긍정적 모멘텀이 존재했다. 그럼에도 수급 악화 요인은 (1) 재고량 증가, (2) 유가
약세에 따른 관망세 수요가 지속된 결과이다.


2H17 NCC Up-cycle 재현: BD 등 비-에틸렌을 중심으로 발생할 전망

상반기 화학업종 주가 부진은 (1) 제품가격 하락에 따른 기업별 이익 peak-out
논란, (2) 미국 ECC 신규가동에 따른 공급과잉 우려감으로 보인다. 2분기 화학
기업들의 영업이익은 감익이 불가피하다(롯데케미칼 6,411억원으로 -21% QoQ,
LG화학 7,195억원 -9% QoQ). 2분기 영업이익 하락은 이미 주가에 반영되었고,
현재 눈높이는 하반기 업황 회복에 맞춰져있다. 6월 현재 상반기에 악화된
수급여건은 개선 중이다. (1) SM과 MEG를 중심으로 전 제품 재고량이 감소되며
재고확충수요 발생 가능성, (2) 유가 회복에 따른 선 구매 수요가 나타날 전망이다.
6월 현재 SM과 MEG의 재고량은 각각 7.7만톤(고점대비 -57%), 60만톤(고점대비
-11%)으로 감소, 제품가격이 회복(5월 이후 각각 +4%, +5% 상승) 중이다.
부타디엔은 910달러(+10% w-w)로 거래되며 4개월만에 처음으로 상승했다.
부타디엔은 글로벌 증설 부재 등으로 펀더멘털이 강화됨에 불구, 다운스트림
타이어 업황 부진에 따른 합성고무 재고량 증가의 결과로 가격이 하락했다.
부타디엔은 저점(825달러/톤) 이후 점진적 회복이 예상된다. 이는 (1) 중국 내 고무
재고량 증가폭 둔화, (2) 부타디엔 단기 수급 개선(중국 Sinopec Qilu 25만톤
합성고무 재가동에 따른 수요 회복한 반면, 인도네시아 Chandra Asri
크래커(10만톤/연) 화재 이후 낮아진 가동률(90%)과 7월 말레이시아 LC Titan
BD(10만톤/연) 정기보수에 따른 공급 감소 효과) 때문이다.
5월 MEG와 SM의 재고량 감소 및 가격 상승, 6월 BD 첫 반등으로 업황 회복의
모멘텀을 갖추었다는 판단, 하반기 강한 회복을 예상한다.


2H17 최선호주 SK 이노베이션, 롯데케미칼, 대한유화 제시

7월을 기점으로 수요 회복과 유가 안정화에 따른 스프레드 개선이 강하게 나타날
전망이다. 17년 타이트한 수급 기조가 유효한 가운데, 수요 회복에 따른 제품가격
상승이 예상된다. 현재 롯데케미칼과 대한유화는 각각 PBR 기준 1.0배, 1.1배에서
거래되고 있고, 하반기 업황 반등에 따른 이익 회복을 감안하면 저평가 상태다.
이에 SK이노베이션, 롯데케미칼과 대한유화를 최선호주로 제시한다.