세계증시 변동성 장세.

이번 금요일 옵션 만기를 앞두고 세계 증시가 월초부터 변동성이 강한 양상을 나타냈다. 특히 유럽 증시는 가장 큰 변동을 보여 유로존 17개국 및 유럽 주요국의 주가는 10월 들어 8% 이상의 하락을 보인 경우가 많다. 아마도 유럽의 유렉스 선물시장이 빠르게 거래가 늘며 성장하기 때문일 것이다.

미국 증시는 월요일까지 3일째 급락이 이어진 후 화요일 반등이 나타나고 있다. 미국 증시의 하락도 악재나 경기를 재료로 하고 있으나, 실제로는 과열된 옵션시장의 영향이다. 월요일 풋옵션/콜옵션 비율은 1.56까지 상승했는데 이  값은 2007년 이후 신기록이다. 그만큼 지금 미국 시장은 투기적 요인이 크게 작용하고 있다는 것을 의미한다.

풋옵션/콜옵션 비율이 상승하며 하락했던 경우를 보면, 옵션과 관련된 하락은  하락 후 이전 가격으로 되돌아간다. 주가의 하락이 언론으로 선전 주입하는 것처럼 기업 실적이나 경기가 아니고, 파생상품을 둔 치열한 경합에 있었던 만큼 경합이 끝나면 변화된 가격은 제자리를 찾게 된다.

한편, 신흥국 증시는 이번 하락에서 상대적으로 하락이 덜하다. 각국의 지수 하락폭이 유럽 각국의 지수 하락보다 낮으며, 일부 국가는 9월말을 기준하여 오히려 상승한 국가도 있다.

이 때문에 월요일 미국 시장이 하락 마감했음에도 불구하고 한국 시장은 상승으로 마감하였다. 여전히 선물 옵션 시장의 경합이 전개되는 듯, 지수의 상승은 제한되었지만 그간 급락했던 업종의 주요 종목들은 활발한 모습이다. 특히, 그간 경기 민감주를 투매하며 경기 방어주를 매수했던 기관이, 반대로 경기 민감주를 매수하면서 경기 방어주를 매도하면서 급락했던 경기 민감주들이 상승하는 변화가 나타났다.

특히 바닥권에서 나타나는 급락을 보였던 코스닥 시장은 활발한 모습으로 상승이 나타나고 있다.

유럽의 경기 흐름.

주가는 아무런 이유 없이 매매를 하는 주체들의 필요나 전략에 따라 상승하거나 하락할 수 있지만, 이를 전하는 뉴스는 상승과 하락을 설명을  곁들이기 마련이고, 그런 기사를 보는 사람들도 상승이나 하락에 대한 설명이 있어야 편안하고 또 그렇게 설명된 이유를 믿기 쉽다. 그러나 시장의 등락을 설명하는 뉴스는 그럴듯한 설명일 뿐 인과 관계는 크지 않다.

최근 급락은 그 원인을 유로존의 저성장을 이유로 들고 있다.  지난해 하반기 이후 빠르게 회복이 되던 유로존 제조업이 올들어 9개월째 둔화되고 있기 때문이다.

그러나 최근 유럽 중앙은행의 통화 공급 추이를 분석해 보면 이제까지는 둔화될 수 밖에 없었던 유럽의 경기는 향후 호전될 가능성이 높아 보인다.

유럽의 통화 공급을 나타내는 통화지표의 추이를 보면 지난해 하반기 이후 통화 공급 증가율이 점차 낮아지고 있다. 경기의 둔화 원인이 시중에 공급하는 통화의 증가율 감소에 있었음을 의미한다.

그러나 이런 통화공급 증가율 감소는 올 상반기에 마감되고 하반기가 되면서 유로존의 통화 공급이 늘고 있다. 또한 드라기 ECB 총재는 적극적인  통화 공급 확대 정책과 함께 은행들의 민간 대출을 독려하고, 0.3% 수준까지 낮아진 물가상승률을 목표인 2.0% 수준으로 올리는 대응책을 마련한다고 하는 것을 보면 통화 공급을 늘리는 추세는 계속될 것 같다.

경기는 돈의 공급이 늘면 늘어난 만큼 활발해지고, 돈의 공급이 줄면 줄어든 만큼 거래 감소를 동반한 경기 둔화가 나타난다. 따라서 지금까지 성장이 둔화되어왔던 유로존은 통화 공급 증가와 함께 앞으로는 성장을 가속하는 방향으로 가기 쉽다.

Eurostat의 경제 통계를 분석해 보면 2008년 이후 긴 침체를 보였던 유럽 28개국의 건설 경기 부문도 점차 회복 국면으로 전환되고 있다. 특히 폴란드, 스웨덴, 영국, 등 유로화를 사용하지 않는 국가의 회복이 앞서고 유로존더 점차 이를 뒤따르는 모양이다.

유로화를 사용하는 유로존 17개국을 포함한 유럽 28개국 건설 생산 지수는 2008년 이후 2013년까지 계속 둔화와 감소가 이어졌지만, 지난해 말을 기점으로 점차 증가세로 전환되고 있다. 통계자료를 12개월 평균을 구함으로써 월별 변동을 제거하고 보면 이런 추세가 보다 분명해 보인다.

건설 경기는 17년을 주기로 하는 한센 주기를 따른다. 따라서 유럽의 건설 경기도 미국과 함께 1990 근처에서 경기 정점을 거친 후 수년간 위축기를 거쳐 1998년 이후 본격 회복하여 2008년 정점을 맞았다. 2008년 이후로 빠른 침체가 이어진 이후 2013년 하반기 이후 감소를 멈추고 점차 다시 증가하는 턴어라운드가 나타나고 있다. 17년의 주기를 감안할 때 이제 시작되는 유럽의 건설 경기는 다음 주기 정점인 2023년을 향해 점진적인 회복과 성장이 이어질 것이다.

유럽 28개국의 건축허가면적 역시 6년에 걸쳐 감소가 나타나 역성장이 이어졌다.  그러나, 최근 감소폭이 줄고 전년 대비 증가율이 거의 균형점에 접근하는 전환점에 있다. 따라서 ECB의 통화 공급 확대와, 유럽 각국의 경기 침체를 벗어나기 위한 인프라 건설 예산의 증가 등 재정정책이 더해지면 보다 빠르게 건설 경기가 회복될 수 있다.

미국 부동산 협회에서 본 미국의 경기 전망과 금리 전망

전미부동산 협회는 향후 6분기의 분기별 경제 및 부동산 관련 통계의 분기별 전망치를 제공한다. 매분기 갱신되는 이 전망은 상당한 신뢰도가 있어 참고할 만 하다.

다음은 미국의 전미 부동산 중개인 협회(http://www.realtor.org )에서 전망(U.S. EconomiXXXutlook : October 2014) 하는 2015년 말까지의 금리 전망이다. 시중 금리는 2014년 3분기를 저점으로 하여 4분기부터 상승을 하고, 기준금리는 2015년 2분기 상승을 전망하고 있다.

2015년 연말에는 현재 0.25%의 기준금리가 1.0% 수준으로 오르고,  현재 3.3%에 머무는 은행  프라임 대출 금리가 연말 4.0% 수준으로 오른다. 

10년 국채 금리도 현재 2.5% 수준에서 2015년말 3.7% 수준으로 상승을 전망하고 있다.  금리의 역함수로 계산된다는 점에서 채권의 금리와는 별도로 가격 하락이 상당하다. 이 때문에 금리가 오르면 국채 시장에서 자금이 주식 시장이나 실물 시장으로 이동하게 된다.
 

한편, 30년간 분할 상환하는 모기지 대출 [고정]금리가 현재 4.1% 수준에서 내년 연말 5% 중반대로 오르는 것으로 전망하고 있다.  지금 집을 사면 30년 동안 4.1%의 금리를 물어야 하지만 내년 말에 집을 사면 30년 동안 5.5% 수준의 금리를 부담해야 한다. 

그러므로 모기지를 얻어 집을 사려는 사람은 빠를수록 유리하며  이 때문에 금리가 오르기 시작하면 부동산과 건설 경기는 눈에 띄게 빠른 속도로 호전이 된다. 이런 과정을 이해하면 앞으로 금리가 오르는 상황이 예상되므로 부동산과 건설 시장은 지금보다 빠른 속도로 개선이 된다고 볼 수 있다.

다음은 전미 부동한 협회에서 전망하는 주택착공,( 단독 주택 착공, 다가구 주택 착공)과 기성 주택 및 신축 주택 판매에 대한 2015년까지의 전망이다.

2015년말까지 미국의 주택 착공과 판매는 일관되게 상승하는 것으로 나타나고 있다. 특히 연도별 그래프를 보면 2014년까지는 증가 기울기가 완만하지만 2015년에는 눈에 띄게 증가속도가 빨라짐을 볼 수 있다. 이것이 바로 금리가 오르기 시작하면 필연적으로 나타나는 현상이다. 

부동산과 건설 경기는 은행의 대출은 물론, 고용, 경제성장에 가장 큰 영향을 미치는 요소이다.  따라서 주택의 건설과 판매가 증가하면서 시중에 돈이 그만큼 많은 양으로 유통된다.  이 돈은 부동산과 건설의 경로만 거치는 것이 아니라 경제 영역의 구석구석까지 마치 인체의 모세혈관을 돌듯이 돌아서 은행으로 되돌아가므로 각 부문의 경기도 호전되며 경제가 성장하게 된다.

그러나 미국 FRB의 금리 인상 시점은 전미 중개인협회가 예상하는 2분기보다 빨라질 수 있다. 왜냐하면 미국의 실업률이 5.9%까지 내려와 금리 인상 이 가능한 조건에 접근했기 때문이다.

금리는 경기를 나타내는 고용과 인플레를 나타내는 소비자물가지수의 기준에 따라 인상이 결정된다. 고용은 경기가 자발적으로 충분히 성장하는 수준을 결정하며 1980년대, 1990년대, 2000년대 저금리 유지 후 금리를 인상했던 실업률 수준은 6.7% ~ 5.7% 수준이다. 따라서 이 범위 이하로 실업률이 개선될 때 경기 침체 우려를 벗고 금리 인상이 가능하다. 이런 점에서 이미 5.9%까지 내려 온 실업률은 금리 인상이 가능한 경기 상태임을 말한다.

또 하나의  금리 인상 조건은 인플레를 가늠하는 소비자 물가상승률이다. 과거 소비자 물가 상승률과 금리인상 시점을 연관하여 분석해 보면 소비자 물가 상승률이 관리 목표인 2.5%를 넘으면 곧바로 금리 저금리 기조를 벗어나 금리 인상을 시작했음을 볼 수 있다.

현재 소비자 물가지수는 1.71% 수준이고 3분기 이후 원유와 곡물을 비롯한 원자재 가격의 하락으로 물가 안정세가 좀더 이어지겠지만, 향후 소비자 물가 상승률이 상승단다면 이내 목표치인 2.5% 수준에 도달한다 따라서 적어도 내년 1분기에는 금리 인상의 시작될 가능성을 염두에 둘 필요가 있다.

금리 인상과 채권의 하락. 그리고 여전한 유동성 장세 여건

세계 금리의 기준인 미국의 금리는 시장금리는 4분기, 기준금리는 적어도 내년 2분기부터 상승한다는 것은 기정 사실이다.

채권의 가격은 금리에 역함수 {1년만기 채권가격=채권액면가격/(1+금리)} 로 계산되므로, 금리가 오르면 채권 가격은 하락한다.  따라서, 최근 주가 조정과 함께 다소 과열 징후를 보이는 채권은 향후 중앙은행의 금리 인상이 시작되면 반드시 하락하게 되며, 금리 인상이 일회로 마감되지 않고 일련의 과정을 거치므로 장기 하락 추세가 진행된다.

경기가 호전되어 실업률이 낮아지고 물가가 오르면 금리를 점차 올려가는 조정을 하는데, 경기 호전으로 주가는 상승하는 반면 금리 인상과 함께 채권은 하락하게 된다. 이 때문에 채권시장에서 자금이 이탈하여 주식 시장으로 이동할 조건이 만들어진다. 이런 이유로 채권시장을 떠난 자금이 주식시장으로 유입되면서 유동성 장세를 만들게 된다.

지난 달 상승으로 이런 자금 이동을 기대했었지만, 주가가 재차 조정을 거치며 채권 가격이 오르고 금리는 하락했다. 따라서, 장기 추세 구도로 보면 주요 국가의 채권 금리는 지지권에서 쌍바닥 모습을 만든 후 상승을 목전에 두고 있다.

채권 가격 상승과 함께 주가가 급락했던 유럽과 일본은 채권금리가 대세 채널의 바닥권에 이르러 상승을 앞두고 있다. 기술적으로 지지권에 쌍바닥을 만든 모습인데 여기에서 채권 금리가 오르는 변화가 나타나기 쉽다. 이것은 급등했던 채권이 쌍봉을 만들며 하락하고 급락했던 주가가 오를 여건을 의미한다.

미국의 채권 역시 마찬가지이다.

한국은 3년 만기 국채가 선물시장에서 가장 활발한 거래가 이뤄지는데, 3년 만기 국채금리를 보면 신저가를 기록하며 중요한 장기 추세 지지선에 접하고 있다. 채권가격 급등의 정점으로 채권 가격이 하락 전환하는 변곡점이다.

향후 미국의 금리 인상은 필연적이며 이와 함께 세계의 금리는 장기적, 추세적으로 오를 수 밖에 없다.  따라서 채권에서 높은 수익을 얻기가 어려워지는 만큼 채권에서 주식으로의 자금 이동은 필연적이다.

9월의 외바닥에서 이런 변화의 기대감이 쌍바닥 변화를 보이며 지연되었지만 그 변화의 조건은 필연적이며 보다 강해지고 있다. 현재 금리의 전환점에 있기 때문에 이런 변화가 임박해 있으며, 금리가 상승하며 채권가격이 하락한다면 향후 채권시장에서 주식시장으로 이동하는 자금과 함께 주가는 급등의 양상으로 움직일 가능성이 있다.

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