파생상품 시장의 게임과 지수의 하락 압력

일반이 옵션 시장에서 외길로 상승 포지션을 취하면서, 옵션시장의 투기적 포지션이 강해짐에 따라 지수는 오히려 조정을 받는 변동을 보이고 있다.

8월 옵션 만기가 지난 10일 이후 일반의 공격적인 콜옵션 매수와 선물 매수에 풋옵션 매도까지 일방적인 상승 방향의 투기적 포지션일 축적됨에 따라 외국인이 선물 거래를 통해 지수를 하락시키면서 파생상품 시장의 이익을 취하고 있다.

선물 60분 지수와 외국인의 누적 순매수 그래프를 겹쳐서 그려보면 그래프가 겹쳐질 정도로 일치한다. 이것은 외국인이 선물 거래를 통해 상승이든 하락이든 마음대로 지수를 움직일 수 있음을 나타낸다. 지수가 이렇게 외국인의 의도대로 움직이고 있는데도 일반이 일방적으로 투기적 포지션을 축적하면서 지수 하락의 원인을 만들고 있다. 

일반이 매수하는 콜옵션과 선물을 매도한 외국인이 하락에서 이익이 되는 포지션이 축적되면서 외국인의 주도하에 지수가 점차 저점을 낮추고 있고, 이와 함께 외국인은 손쉬운 이익을 얻고 있다.

파생상품 이익의 크게 걸리면, 악재나 호재, 경기와 기업실적, 주가차트가 모두 무시되고 베팅된 포지션의 이익을 따라 주가가 움직인다. 그럼에도 오늘 200일 평균과 300일 평균의 지지를 기대하는 일반은 장중 30,000계약이 넘는 콜옵션을 사들이며 지수의 지지 반등을 기대하는 듯 하다.

이런 큰 규모의 이익이 걸리면서 외국인은 오전부터 선물 매도로 프로그램 차익거래 매도를 유인하여 지수를 하락시켰고, 장중 6000계약이 넘는 선물을 매도하는 한편, 오히려 풋옵션을 공격적으로 매수하는 등 누적된 일반의 포지션을 공세를 강화할 준비를 하고 있다.

누적된 선물 옵션 포지션의 이해구도로 보면 워낙 개인의 투기적 포지션이 강하기 때문에 이 포지션을 줄이지 않고는 만기까지 지수의 상승을 기대하기 어렵다. 또한 지지선에 관계 없이 하락에서 외국인의 이익이 확보되는 이상 주변 재료에 관계없이 이 이해 관계만으로 언제든 하락 변동이 가능하다.

주가가 오르는 과정에서는 [외국인의 선물매수-프로그램 매수]의 과정을 통해 지수가 상승하였으나, 지금은 하락하는 쪽에 규모가 큰 먹이가 있어서, 외국인은 [선물매도 – 프로그램 매도]의 과정을 통해 지수를 하락으로 유인하기 쉽다.

이와 함께 종합지수와 이에 연관된 선물과 옵션 ELW와 ETF 그리고 시가총액 비중이 큰 대형주가 영향을 받는다.  이 때문에 시장의 가장 큰 악재는 투기적인 일반이 장세를 낙관하는 것이다. 주가가 비관을 먹고 상승하는 이유가 바로 여기에 있다.

이머징마켓증시와 선진국 증시 상대지수로 본 큰 국면의 장세.

6월 이후의 세계 증시 상승은 유럽 리스크 완화에 의한 안전자산에서 투자자산으로의 자금이동이다. 이 리스크 완화 여부는 리스크에 민감하게 반응하는 달러 리보금리와 미국국채와 유로국채의 금리스프레드인 TED 스프레드를 통해 알 수 있다.

6월부터 점차 하락하기 시작한 달러리보금리와 TED 스프레드는 최근 더욱 가파른 하락을 하고 있다. 그만큼 리스크가 더욱 완화되고 있으며 시장의 상승 추세 여건도 계속되고 있음을 나타낸다.  따라서 지수의 조정에 관계없이 시장은 상승의 여건이 강화되는 국면으로 판단한다.

세계 각국의 지수를 보면 그간 조정을 거친 중국, 브라질, 인도, 멕시코 등 이머징 국가가 60일 평균선에 상승을 위한 바닥을 다지고 있고, 상승세를 이어 온 선진국 지수는 8월 이후 정체하면서 20일 평균선에 머물고 있다.

이머징 증시를 비롯한 대부분의 세계 증시가 저점을 형성해가는 모습이지만, 이 상승의 타이밍은 기술적 흐름으로 결정되는 것이 아니라 파생상품의 이해괸계가 결정한다.  9월 만기를 앞둔 각국 파생상품 시장의 이해 관계가 이런 변화의 시점을 결정하며 그 중에서도 파생상품 비중이 큰 한국시장이 중요하다.

장기적인 장세와 경기 국면을 보는 데는 이머징국가 주가지수를 세계증시지수로 나눈 상대비율이 유용하다. 이것은 이머징 국가의 주가지수를 선진국 주가지수로 나는 의미가 있는데 세계 증시의 추세를 잘 나타내 주기 때문이다.

이머징국가는 성장국면에서 경제성장률이나 물가상승률에 있어서 선진국보다 높은 성장률을 나타내기 때문에 당연히 이머징국가 주가지수 상승률이 선진국 주가지수 상승률을 앞서면서 두 증시 상대비율은 우상향 하는 그래프가 그려진다. 위의 그래프에서 이머징국가가 외환위기를 거쳤던 1997~1998년의 시기를 제외하면, 이런 특징이 잘 나타난다.

조정 국면에서는 이머징 국가의 리스크에 민감하여 이머징국가 증시가 선진국 증시보다 더 가파르게 하락한다. 즉, 상대지수는 우하방으로 하락으로 조정하는 모습이 나타난다. 1997~1998년, 2000년 ~ 2001년9월, 2008년에 이런 하락 국면을 볼 수 있고, 2010년 4분기부터 현재까지 이런 관점에서 조정 국면이 이어지고 있다. 이 때문에 현재 세계 각국의 경기나 둔화를 지속하고 있고, 경기에 대한 우려가 크다.

그러나, 2000년 이후의 장기 추세를 채널구도로 분석하면 지금은 1999년초, 2001년 9월, 2008년 10월과 큰 흐름의 전환점에 다가서 있다. 이 때문에 그간의 유럽위기와 그를 반영한 경기 둔화가 전환점에 있으며 조만간 세계 경기 국면의 전환과 함께 주가 추세 역시 이머징 마켓 시장이 선진국 시장에 앞서서 움직이는 장기 상승 국면이 준비되고 있다.

한편, 1999년과 2001년, 그리고 2008년의 추세 전환 국면에서는 대단히 세계 증시가 가파른 상승을 하였다. 상승 속도(각도)면에서 이 세 시기가 다른 어느 때보다도 가파르다. 이것은 경기 둔화국면에서 회복국면으로 이동할 때 자금 이동에 따른 유동성 장세가 나타나기 때문이다.

이런 점에서 이후 전환이 나타날 때는 유동성 이동과 함께 보다 가파른 상승이 전개되기 쉽다. 이런 기대되는 추세 국면을 앞두고 호사다마라고, 개인의 과한 욕심이 지수를 붙들어 두고 오히려 하락의 모멘텀을 만들고 있다고 하겠다.

이런 장기적인 장세 국면을 이해하면, 파생상품 이해 관계 때문에 프로그램 매물과 함께 주가가 하락할 때 어떤 전략을 가져갈지 판단하기 쉽다. 단기적인 변동보다는 장기적인 추세 국면에 주안점을 두고 하락에서 저가매수로 비중을 늘려가는 전략이 필요하다.

종합지수 따로 종목 흐름 따로, 전략의 구분

종합지수가 파생상품과 관련하여 조정을 거치고 있지만, 프로그램 매매나 지수 영향력이 적은 우량주들은 지수와 관련없이 상승이 이어지고 있다.

한편 대형주가 지수와 관련하여 조정을 받고 있음에도 중형주, 소형주, 코스닥 지수는 비교적 변동을 덜 바는 안정적인 모습을 보여준다.

이 때문에 지수를 통해 시장 전체의 흐름을 파악하여 개별 전략의 진입여부를 결정하기 보다는, 지수와 무관하게 관심기업의 사업성과 경쟁력, 성장과 실적, 그리고 가치저평가를 주안점으로 하여 개별 기업의 주가 흐름을 관심두고 투자하는 것이 좋다.

시장의 주기적 변동과 시장 지표를 함께 살펴 보면, 주가가 상승하면서 이격 과열권에 있음에도 시장의 상승세가 계속될 여건임을 알 수 있다.

과거 이격이 과열인 곳에서 하락하는 이유는 일반이 욕심 때문에 신용으로 주식을 사기 때문이다.  이렇게 매수한 신용물량이 매물로 나오면서 조정을 만들었다. 그림에서 고점에서 보이는 붉은색의 원이 신용잔고가 증가한 후 하락하는 이런 관계를 잘 나타내주고 있다.

그러나 지금은 주가 상승에도 불구하고 신용잔고 증가하지 않고 바닥권에 머물러 있다, 더구나 매물 지표 VR이 과도하게 상승하지 않고 안정적이 범위에 있을 뿐 아니라, 시장 전반의 매물 수준을 나타내는 거래대금 회전율이 여전히 0.4% 대의 극히 빈약한 매물을 나타낸다.

이 때문에 이격에도 불구하고 실적과 가치주의 상승세는 계속될 수 있는 조건이다. 다만, 등락비율이 과거 고점권에서 조정을 하고 있어서 상승 종목의 수에서는 선별이 나타난다. 가치와 실적의 쉽받침 없이 테마나 재료로 크게 올랐던 기업중에는 하락으로 전환하는 기업이 있으니 이를 주의하면 좋다.

전체적으로는 세계 증시가 큰 전환을 앞두고 선물과 옵션 동시 만기가 다가서면서, 파생상품시장에서 강한 투기적 경합이 진행되고 있다. 일반의 과도하게 상승으로 포지션을 취하면서 지수가 다소 조정을 거치거나 옆걸음으로 정체할 가능성이 높지만 지수와 차별화된 실적 우량주의 상승이 계속될 수 있는 국면이다.

지수관련 대형주는 장기추세 전환을 염두에 두고 조정을 이용한 저가매수로 비중을 늘려가면 좋고, 저평가된 성장주나 실적과 가치가 우량한 기업들은 장세에 무관하게 종목별 전략을 가져갈 때이다.