누가 저평가인가?

내일 행동주의 펀드에서 적대적M&A 선언"하니 7연속상한가로 11천원대 돌파,축하합니다.한솔케미칼은 11만2500원인데 PBR2.5배로 거래된다.따라서 한솔홀딩스도 PBR2배로 거래되니 올해 BPS15천원의 2배인 3만원대갑니다.
적대적 M&A 에 벌어진다.7연속 상한가 나온다

오늘 상한가,애널의 목표주가 6880원은 너무 저평가! 올해주당순자산15천원이니 11천원대직행 왜? 작년 4년만에 400억원 흑자
한솔홀딩스의 부채비율은 44%임으로 이제 한솔제지의 주가 17천원돌파한다.올해 상장하는 한솔페이퍽팩에서 2천억원이상의 순이익나온다.

1.낮은 지분율, 적대적 M&A 무방비
소액주주 올해도 존재감 발휘할까…취약한 지배력 강화 '숙제'
한솔홀딩스의 오너인 조동길 한솔그룹 회장을 비롯한 특수관계인 포함 지분율은 21.8%다. 조동길 회장 개인 지분만 놓고 보면 10.2%다. 이를 두고 적대적 인수합병(M&A) 세력이나 행동주의 펀드로부터 쉽게 경영권을 위협받을 수 있는 취약한 지배구조라는 지적이 나오고 있다.
한솔홀딩스는 조동길 회장의 형, 조동혁 한솔케미칼 회장이 맡고 있는 한솔케미칼과 그 자회사(한솔CNP, 테이팩스)를 제외한 그룹 계열사 전부를 지배하고 있는 한솔그룹의 지주회사다. 사실상 한솔홀딩스의 최대주주가 바뀌면 그룹 계열사 전체가 제3자에게 넘어가게 된다. 한솔홀딩스에 대한 오너의 지분율을 두고 우려의 목소리가 나오는 것 역시 이 이유다.
조동길 회장을 비롯한 한솔그룹 오너는 이미 지난해 주주총회에서 한차례 곤욕을 겪었다. 주주환원 정책에 소극적인 경영진에 소액주주가 자신들의 목소리를 내기 위해 표 대결을 벌인 것이다. 과거 성창기업지주라는 회사 오너를 상대로 표 대결을 펼쳐 감사로 선임됐던 김택환씨가 지난해 한솔홀딩스 소액주주 연대를 주도했다. 소액주주 연대의 영향력은 위협적이었다. 정기 주주총회 직전까지 소액주주가 현 오너보다 더 많은 의결권을 모은 것으로 알려지면서 시장에서는 소액주주들이 표 대결에서 이길 수도 있다는 전망을 내놨다. 한솔홀딩스 경영진 역시 위험을 감지하고 의결권 위임 대행업체를 고용해 현 최대주주쪽 표를 모으기까지 했다. 실제 정기 주주총회에서, 국민연금과 기관투자가, 외국인 투자자 등이 오너의 손을 들어주면서 조동길 회장이 간신히 승리했다.
앞으로도 소액주주의 존재감은 막강할 것으로 보인다. 현재 한솔홀딩스의 주가는 지난해 표 대결이 벌어졌던 때보다 더욱 하락한 3895원(지난 3일 종가)을 기록하고 있다. 액면가(5000원)보다 한참 낮은 주가에 주주들의 불만이 잦아들지 않고 있다. 일부 개인투자자들 사이에서는 경영진이 주주친화적인 정책을 펴나갈 수 있도록 올해 주총에서도 적극적으로 목소리를 내야 하는 것 아니냐는 의견이 나오고 있다.
문제는 소액주주보다 더 큰 위협이 도사리고 있다는 점이다. 한솔그룹은 지난번 표 대결에서 행동주의 펀드나 제3자의 적대적 M&A에 대한 방어력이 취약한 점을 공공연하게 드러냈다. 배당이나 주주환원 정책을 요구하는 소액주주가 아닌, 적극적으로 경영권을 차지하겠다는 과점주주가 등장한다면 속수무책으로 당할 수 있는 상황이다. 심지어 최근에는 행동주의 펀드가 대기업 상장사의 경영에 적극적으로 참여하는 경우가 잦아졌다. 특히 지난해 국내 행동주의 펀드 KCGI가 '땅콩, 물컵 사건'으로 오너의 신뢰가 바닥으로 떨어진 대한항공의 지분을 확보하고 높은 부채비율을 지적하는 등 주주로서 경영에 적극적으로 참여했던 것만 봐도 짐작할 수 있다.
조동길 회장을 비롯한 오너일가가 한솔홀딩스의 지배력을 더욱 높여야 한다는 지적이 나온다. 다만 형들이 지분을 확대할 가능성은 낮아 보인다. 형 조동혁 회장과는 계열분리 작업을 거의 마무리 해놓은 상황인 만큼 다시 형제 사이 지분을 섞을 가능성은 높지 않기 때문이다. 둘째 형인 조동만 전 한솔그룹 부회장은 과거 '한솔엠닷컴'을 KT에 매각하고 SK텔레콤 주식을 대신 받는 거래 과정에서 발생한 세금 431억원을 국세청으로부터 납부하라는 명령을 어기고 현재까지 700억원대에 달하는 세금을 납부하지 않고 있다. 지금까지도 매년 국내 주요 고액·상습 체납자 중 한명으로 거론되고 있어, 사실상 조동만 전 부회장이 거액의 현금을 마련해 지분을 확보하는 것은 불가능하다. 이에 따라 조동길 회장은 한솔제지에서 경영 수업을 받으면서 한솔홀딩스 지분까지 확보하고 있는 아들 조성민씨와 지배력을 높여갈 것으로 관측된다.

2. 제지업계 1위 한솔그룹이 작년에 한솔페이퍼텍의 기업공개(IPO)를 올해 추진하지 않기로 결정했다. IPO를 위해 기업 실사까지 마친 상태에서 상장 계획을 돌연 접었다.
시장에서는 그룹 차원에서 진행돼온 인수합병(M&A) 딜들이 중단되면서 대규모 자금 조달 필요성이 사라졌다는 주장이 나온다. 오히려 '알짜' 계열사인 만큼 좀 더 실적을 키워서 높은 '몸값(시가총액)'으로 증시에 입성하는 것이 낫다는 결론을 내렸다는 평가다.
◇IPO 중단, 2020년 재검토
투자은행(IB) 업계에 따르면 한솔페이퍼텍은 최근 'IPO 잠정 연기'를 주관사에 통보한 것으로 파악된다. 주관사인 신한금융투자와 2020년에 상장 논의를 이어가기로 결정했다.
한솔페이퍼텍는 IPO를 갑자기 중단된 모양새다. 연내 상장을 목표로 그동안 속도감 있게 IPO를 준비해왔던 것을 감안하면 이례적인 결정이란 평가다.
구체적으로 한솔페이퍼텍은 상반기 중 한국거래소에 상장 예비심사를 청구하고 연내 상장을 이루겠다는 계획까지 짰었다.또 한솔페이퍼텍은 지금이라도 상장 예비심사를 청구할 수 있을 만큼 모든 채비를 갖춰놓고 있는 것을 파악된다. 주관사가 기업실사를 마친 상태라 공모시점만 검토해 거래소에 청구서를 제출하기만 하면 됐던 것이다.
시장 관계자는 "지난해 실적이 크게 뛴 데다 올해까지 우수한 수익성을 기록하고 있어서 IPO에 대한 기대감이 컸다"며 "취소가 아니라 IPO 채비를 마친 상태에서 잠정 중단을 선언한 것이기 때문에 재추진 계획만 잡으면 빠르게 다시 IPO에 돌입할 수 있을 전망"이라고 설명했다.

◇그룹 M&A 중단, '몸값' 높여 상장 추진
한솔페이퍼텍이 IPO를 중단한 이유로 그룹 M&A 취소 사례가 거론된다. 애초에 IPO를 올해 단행한 이유가 그룹 차원에서 필요한 인수 자금을 마련하기 위해서 였다는 평가다.
가령 한솔페이퍼텍은 한솔홀딩스㈜가 99.94%의 지분을 보유한 자회사다. IPO 결정이 다른 재무적 투자자(FI)가 아니라 그룹 지주사의 전적인 판단으로 이뤄지는 셈이다.
특히 한솔페이퍼텍의 IPO 중단 시점은 한솔제지의 태림포장·페이퍼(이하 태림포장) 인수를 중단하면서 본입찰에 참여하지 않은 시점과 맞물린다. 또 한솔제지는 현재 태림포장 외에도 전주페이퍼 인수 추진도 공식적으로 부인하고 있다. 한솔제지가 두 기업 인수에 필요한 자금은 총 1조원에 달할 것으로 추산됐었다.
시장 전문가들은 한솔페이퍼텍이 그룹의 M&A 재원을 마련하기 위해 급하게 IPO를 추진할 이유가 사라졌기 때문에 우선 사업 확대에 집중한 후 실적을 키워 IPO를 단행할 것이라는 전망이다.
실제 한솔페이퍼텍은 최근 급속하게 실적이 늘어난 기업이다. 내년꼐 상장을 도모하면 좀 더 높은 공모가를 산정받을 수 있을 것이라는 전망이 나온다.
가령 한솔페이퍼텍은 2016년 영업이익은 2억원에 불과했다. 하지만 3년새 98억원으로 49배가량 늘어났다.
올해도 호실적이 이어지고 있어서 내년 당기순이익을 기초로 한 몸값 산정시 현재보다 더 높은 시가총액을 받는 것은 자명하다는 평가다. 한솔페이퍼텍은 골판지 원지와 종이용지의 제조, 판매사업을 영위하고 있다. 그런데 골판지 원지에 쓰이는 폐지 가격이 크게 떨어지면서 원가가 절감된 데다 택배 시장이 커지면서 골판지 수요 역시 덩달아 커져 실적이 커졌다.또 다른 시장 관계자는 "한솔그룹 입장에서 보면 꼭 M&A 재원 마련이 아니더라도 한솔페이퍼텍의 고성장을 이어가기 위해서 이제 자발적인 IPO 역시 고민해볼 정도로 기업 규모가 커졌다"고 이야기했다.

3.지난해 태림포장 인수전에 뛰어들며 제지업계 내 뜨거운 관심을 모았던 한솔그룹이 올해 신사업 모색을 우선순위로 삼았다. 한솔제지를 포함한 전 계열사들이 새로운 성장 동력을 모색해 기업가치를 끌어올린다는 계획이다. 그룹 회장인 조동길 한솔그룹 회장(사진)이 직접 신사업 진출의 의지를 밝히면서 투자 여력을 살펴볼 수 있는 재무적 배경에 업계의 관심이 쏠리고 있다.
◇태림 인수 불발 후 대안 찾는다
한솔그룹에 따르면, 조동길 한솔그룹 회장은 최근 신년사를 통해 "올 한해는 신사업 계획을 조기에 확정하고 회사의 가치를 획기적으로 높일 수 있도록 모든 역량을 집중해달라"라고 밝혔다. 적극적인 신사업 발굴을 통해 기업 가치를 제고하겠다는 의지를 보인 셈이다.
지난해 한솔그룹의 주력 계열사인 한솔제지는 골판지 제조 업체인 태림포장 인수전에 참여했지만 입찰 막바지 단계에서 계획을 철회했던 바 있다. 택배 시장 부흥으로 골판지업의 유망성을 확인하고 인수를 검토했으나 생각보다 몸값이 너무 비싼 탓이었다. 결국 세아상역이 약 7000억원의 금액을 주고 태림포장 외 2개 계열사를 인수했다.
한솔그룹의 태림포장 인수 의지는 작지 않았다고 전해진다. 사실상 그룹의 사업이라고 봐도 무방한 기존 제지 사업은 향후 수익성을 장담할 수 없는 상태였다. 심지어 한솔그룹은 그룹 재무 건전성 제고를 위해 비핵심자산을 팔며 자산 규모가 축소돼 지난해 대기업집단에서도 제외됐던 바 있다. 한솔그룹 내부에서도 태림포장 몸값이 터무니없기 때문에 인수하면 안 된다는 입장과, 인수는 그룹의 재기 발판이 될 수 있다는 입장이 갈렸다는 후문이다.
인수전에서 자진 철회한 이후 한솔그룹은 태림포장 이후 새로운 M&A 대상을 물색하고 있는 것으로 알려진다. 한솔그룹은 보도자료를 통해 "기존 M&A 방식을 포함해 스타트업 투자, 조인트 벤처 등 다양한 신사업 진입 옵션을 확보할 것"이라면서 "사모펀드와 벤처캐피탈 관련 네트워크를 확대해 유망한 벤처기업이나 스타트업 등을 발굴할 계획"이라고 밝혔다.
◇한솔홀딩스·한솔제지, 사뭇 다른 재무구조
투자 여력은 어떨까. 한솔그룹은 보도자료를 통해 "지난해 오크밸리 매각 등 그간의 구조조정 작업의 완료를 통해 내실 다지기와 재무 건전성 개선 등 신사업 추진의 동력을 확보했다고 판단했다"고 밝혔다.
한솔그룹이 밝힌 대로 대규모 투자를 부담 없이 하기 위한 재무적 환경은 오크밸리 골프장을 지난해 8월 말 HDC현대산업개발에 매각한 이후 어느 정도 조성된 것으로 보인다. 2018년 말까지만 해도 211.9%에 달했던 한솔홀딩스의 연결 기준 부채비율은 지난해 3분기 말 46.3%로 '뚝' 떨어졌다. 빚더미였던 오크밸리 소유주 한솔개발의 지분율이 99.43%에서 44.85%로 하락하며 종속기업에서 관계기업으로 전환됐기 때문이다.
M&A 등을 위한 현금성자산의 경우 지난해 3분기 말 별도 기준 190억원을 보유하고 있다.
한솔제지의 상황은 어떨까. 한솔제지의 최대주주는 한솔홀딩스이지만, 지분율이 30.49%에 불과해 한솔제지 역시 한솔홀딩스의 종속기업이 아닌 관계기업으로 분류돼 있다. 즉 한솔홀딩스의 연결 재무제표에 한솔제지의 재무 상황이 100% 반영돼있지 않다는 뜻이다. 신사업에 진출할 때 지주사 대신 주력 계열사인 한솔제지를 통한 M&A 가능성이 높은 상황에서, 한솔제지의 재무 상황은 따로 살펴볼 필요가 있다.
한솔제지의 분위기는 한솔홀딩스와 사뭇 다르다. 차입금을 포함한 부채 부담이 거의 없다시피 한 한솔홀딩스와 다르게 한솔제지는 여전히 일정 수준 이상의 부채 부담을 지고 있다.
지난해 3분기 말 한솔제지의 연결 기준 부채비율과 순차입금비율은 각각 197.3%, 138.4%다. 보유한 총차입금만 8524억원으로 적다고 볼 수 없는 상황이다. 보유 현금성자산도 연결 기준으로 따져도 184억원에 그친다. 이에 2018년부터 한솔제지는 유럽에 있는 감열지 법인들에 대한 매각 절차를 밟기도 했다.
한 시장 관계자는 "한솔그룹은 지난해 오크밸리를 매각하면서 그룹 차원에서의 재무 급한 불은 껐지만 현금성 자산 등이 풍부한 상황이라고 볼 수 없다"라면서 "특히 주력 계열사인 한솔제지의 경우 여전히 차입금 부담이 남아있기 때문에 꾸준히 재무 개선에 노력해야 할 것"이라고 진단했다.