누가 저평가인가?

한솔홀딩스 주당순자산11천원,2분기영업이익34억원,주가 3525원,5천원환산시 17천원대,한진중홀딩스 주당순자산18천원,2분기영업이익78억원.과연 주가 저평가인가? 한솔홀딩스와 비교시 8천원대있어야한다 

일봉,주봉,월봉,년봉차트보면 오늘로 자리잡혔다.1차 8천원 2차 3만5천,3차 6만원간다.
코로나19가 유행해도 가스는 사용해야하고 전기도 사용해야하니 실적이 나빠질수가 없는 주식이다.그러니 이시점에서는 실적이 꾸준하게 나올수가 있는 주식이니 더 좋다.8천원까지는 한방에 상승가능한 주식이니 매도는 자제하라.흔들리지말고... 특히 코로나19로 재택근무가 많아져서 실적이 더 좋아진다.집에서 가스 사용하고 전기 사용하고..이제 수소시대에 대비해서 투자를 했으니 성장성도 좋다.

한진중홀딩스 올해 최소 18천원,내년34천원,내후년 6만원가는 이유? 종합지수가 폭락하든 말든 관계없이 한진중홀딩스는 대륜이엔에스 전환채권(전환가3만2천원) 관련 엑씨트스케줄에 따라 갑니다.내후년 6만원대에 파세요.자회사 대륜이엔에스가 최소 32천원이상에 상장하니까요.상장차익만 4천억원대.
한진중홀은 그린뉴딜주도주:2006년 6만8천원을 다시 갑니다
한진중공업홀딩스 향후 실적(자본금1500억원,액면가5000원)
2016년:매출액9,683억원,영업손실841억원, 순손실2911억원:
2017년:매출액9,067억원,영업손실618억원, 순손실1596억원:
2018년:매출액9,485억원,영업이익276억원, 순손실 3억원;
2019년:매출액8,765억원,영업이익384억원, 순이익287억원;bps1만2천원, 에너지 부문 계열사 손익개선
2020년(E)매출액1조1,183억원,영업이익 885억원,순이익875억원;주가:3만2천원,bps5만7천원:자회사들 원가법에서 싯가법으로 평가로 변경
2021년(E)매출액1조1,388억원,영업이익 1,885억원,순이익 2855억원;주가:6만5천원,bps8만5천원:대륜이엔에스 상장으로 주식 매각이익,대륜이엔에스의 이익증가 및 자회사 데륜발전,별내에너지 순이익증가
:2016년에 최대손실이후 2017년 적자폭 감소했고 작년 2011년이후 7년만에 첫 흑자전환.주요인은 100%지분을 가진 대륜E&S, 대륜발전, 별내에너지의 매출증가(2년내에 매출액이 3배이상 증가예상)와 흑자폭이 폭발적으로 증가한 것이다.사실상 구조조정이 끝난 것이다.이제 한진중공업홀딩스는 한진중공업이 없더라도 성장할수가 있는 구조를 갖춘 것이다.
일봉,주봉,월봉,년봉차트보면 오늘로 자리잡혔다.1차 8천원 2차 3만5천,3차 6만원간다..다음주부터 폭발상승한다.
◆ 대륜 E&S, 종합에너지 기업 도약
한진중공업홀딩스 100%자회사인 대륜 E&S는 도시가스 공급은 물론이고 집단에너지, 태양광 등 신재생에너지 분야로 사업을 확대하며 종합에너지 기업으로 도약하고 있다.별내에너지 대륜발전에서 생산된 전기는 전기차충전에 사용되고 도시가스는 정제하여 수소를 생산하여 공급한다.한진중공업그룹은 2005년 한진그룹에서 분리해 출범, 2006년 대륜E&S를 계열사로 편입바 있다. 대륜E&S는 보급률이 높은 수도권 도시가스사들이 성장 정체기를 겪는 상황에서 집단에너지사업에서 그룹의 새로운 성장 동력을 찾기 시작했다. 우선 2008년 1월 양주 옥정& #8228;회천지구 집단에너지 공급사업자로 선정됐으며 2009년 12월 대륜발전을 설립했다. 약 7200억원을 투자해 건설한 대륜발전 열병합발전소는 지난 2104년 4월 첫 상업운전을 개시했다.대륜발전은 양주 옥정지구 및 회천지구에 집단에너지 사업허가를 받아 전력생산을 시작으로 편리하고 쾌적한 지역냉난방을 공급하기 위해 노력하고 있다. 총 발전설비용량 550MW, 공급세대 3만1312호(2018년 11월말 기준), 주요 설비로는 가스터빈 2기와 스팀터빈 1기, 그리고 배열회수보일러 및 열전용보일러 등으로 구성돼 있다.생산된 전기는 한국전력거래소를 통해 역송 판매되며 생산된 열은 양주 옥정 및 회천지구에 공급된다.마찬가지로 대륜E&S 계열사 중 하나인 별내에너지는 2009년 남양주 별내 택지개발지구에 집단에너지사업 허가를 받았고, 2012년 5월 열병합발전소를 준공했다.총 설비용량 130MW로서 생산된 열은 별내지구 및 인근 택지지구 4만3762호(2018년 11월말 기준)에 공급된다. 역시 전기는 전력거래소에 판매해 수도권 전력난 해소 및 국가에너지절감에 기여하고 있다.또한 양주 열병합발전소와 열연계를 구축해 보다 효율적인 열공급을 통해 대기환경개선 및 에너지서비스를 확대하고 있다.
이제 한진중공업홀딩스->대륜e&s->별내에너지 대륜발전 등으로 만들어버렸다.고로 한진중공업은 별개의 자회사이다.즉 한진중공업이 없다고 생각하고 이미 대주주가 새로운 구조를 이미 만든 것이다

2.한진중공업그룹의 2018년 여름은 그 어느 때보다 더웠을 겁니다. 2018년 말 예정인 한진중공업의 채권단 공동관리(자율협약) 기한 만료에 대비하기 위해 계열사 간에 중요한 자금 거래들이 숨가쁘게 이어졌습니다. 어쩌면 기업의 생사와 직결돼 있을지도 모르는 거래들입니다.금융감독원 공시 사이트(DART)에 올라온 모든 거래는 주도면밀하게 설계된 시간표에 따라 이루어졌습니다. 마치 복잡하게 얽힌 실타래를 풀 듯, 여러 갈래의 전선이 연결된 시한폭탄을 해제하듯.
한진중공업그룹에게 결정의 시간이 다가오고 있습니다. 그룹의 본체라고 할 한진중공업은 2016년 초에 채권단과 맺은 자율협약을 올해 말로 끝낼지, 연장을 할 지 정해야 합니다. 한진중공업그룹의 운명이 달린 문제입니다.
채권단의 관리를 받고 있다는 것은 일종의 신탁통치 하에 놓여 있는 것과 비슷합니다. 자금지원을 받는 조건으로 경영의사결정의 주도권을 넘겨주어야 합니다. 특히 사업에 대한 것이 아닌, 재무와 관련된 것이라면 사실상 채권단이 지휘를 하고 있다고 해도 과언이 아닐 것입니다. 한진중공업그룹과 채권단은 이미 잠정적인 결론을 내렸을 것입니다. 최근 이루어진 거래들은 어느 한 지점을 분명히 가리키고 있습니다. 즉 한진중공업을 포기하고 모든자산을 한진중공업홀딩스 자회사 대륜E&S에 몰아주는 것입니다.그런 작업을 2018년에 한것입니다.그결과 한진중공업은 껍데기만 대륜E&S는 엄청난 자산을 챙긴것입니다.이것이 고스란히 한진중공업홀딩스로 들어간 것입니다.

*하코 매각은 연쇄적 자금거래의 신호탄
그룹의 최상위 지배회사인 한진중공업홀딩스는 2018년 7월25일 100% 자회사인 하코(Hacor)를 아워홈에 980억원을 받고 매각합니다. 하코는 조남호 회장이 대표이사로 있고 미국에 본사를 두고 있는 기내식 서비스업체입니다. 규모는 크지 않지만 짭잘한 수익을 내는 알짜회사입니다.
하코가 팔린 날, 한진중공업홀딩스가 100% 지분을 갖고 있는 또 다른 비상장 자회사 대륜E&S가 이사회를 엽니다. 그리고 아래의 두개 안건을 의결합니다.
① 보통주 204,000주를 주당 500,000원(총 발행액 1020억원)에 주주배정방식으로 발행(납입일 2018년 7월 26일)
② 상환전환우선주(RCPS) 1,170,905주를 주당 64,000원(총 74,937,920,000원)에 제3자배정방식으로 발행(납입일 2018년 7월 27일)
둘 다 유상증자를 하겠다는 것인데 그 규모가 심상치 않습니다. 보통주와 우선주를 합쳐 총 1770억원. 기존 자기자본(2145억원)의 80%가 넘습니다. 한진중공업홀딩스가 인수할 보통주 1020억원은 한진중공업홀딩스 자기자본의 24%에 달합니다. 이 정도면 거의 구국의 결단 급이라고 할 수 있겠습니다.
하필이면 왜 하코가 팔린 그날 대륜E&S 이사회가 움직인 것일까요.그렇습니다. 하코의 매각 대금이 들어오는 것에 맞추어 유상증자 결정을 했던 것입니다. 하코를 매각한 이유가 바로 대륜E&S에 출자를 하기 위한 것이었죠.1020억원의 보통주 유상증자는 750억원의 우선주 유상증자의 필요조건이었을 것입니다. 상환전환우선주를 인수할 재무적 투자자들에게는 새로 발행된 보통주가 투자의 안전판 역할을 했을테니까요.
대륜E&S는 왜 이렇게 많은 돈이 필요했을까요. 아래 기사가 그 이유와 배경을 어느 정도 설명해 주고 있습니다. 한진중공업그룹은 대륜E&S와 그 자회사(대륜발전, 별내에너지)를 매각해 그룹의 재무구조 개선에 쓰려고 했습니다. 채권단과 합의한 자구방안이었습니다. 그런데 2017년 매각 계획을 철회하고, 대륜E&S와 두 자회사의 정상화를 추진하기로 방침을 바꿉니다.
사실 정상화가 필요한 곳은 대륜E&S가 아닙니다. 자회사인 대륜발전과 별내에너지가 대상이었습니다. 두 회사 모두 집단에너지시설을 운영하는 발전 자회사인데, 시설자금으로 막대한 자금이 소요되면서 재무구조가 악화되었고 과도한 금융비용으로 적자가 누적되고 있었습니다.그리고 2020년부터 순이익이 나는 진단이 나왔습니다.그래서 급하게 부채를 갑는 것이 급했고 이것때문에 자금이 투입되었습니다.

대륜E&S는 정상화 후 기업공개(IPO)에 나설까?
대륜E&S가 발행한 상환전환우선주에 대해 짚어 봅니다. 이 상환우선주는 단순히 자금조달을 위해 고안된 것이 아닙니다. 향후 대륜E&S의 행보에 관한 힌트가 숨겨져 있습니다.
상환전환우선주를 인수한 곳은 농협은행과 저축은행, 그리고 디알파이프제일차(주)라는 장부상 회사(SPC)입니다. 이 SPC는 DB금융투자가 만든 것입니다. 하지만 DB금융투자가 직접 우선주에 투자하지는 않았을 겁니다.
SPC에 돈을 댄 전주(錢主)는 따로 있을텐데 노출이 안되어 있습니다. 정체를 드러내기 싫은 누구(들)인지, 제3의 곳에서 일단 돈을 대고 DB금융투자가 자산유동화증권(ABCP 등)을 발행해 투자자를 모집했는지, 아직은 모릅니다.
상환전환우선주이니, 당연히 일정 조건에 따라 상환과 전환이 가능합니다. 그런데 그 조건이 재밌습니다.
우선주 발행 후 한달이 지나면 보통주로 전환이 가능합니다. 또 상환 만기인 5년 후에 대륜E&S가 상환하지 않을 때도 자동적으로 보통주로 전환됩니다. 대륜E&S가 언제든지 일시에 상환할 권리도 있지만, 이건 별로 의미를 둘 필요가 없어 보입니다.보통주로 전환을 하면 우선주 1주당 보통주 4주를 받습니다. 만약 모든 우선주를 보통주로 전환하면 의결권 지분 34%를 확보할 수 있습니다. 경영에 중대한 영향력을 행사할 수 있는 지분율입니다.
그러나 저축은행이나 농협 등 재무적 투자자들이 대륜E&S의 경영에 참여할 목적으로 우선주를 받지는 않았겠지요. 보통주로의 전환권은 자금회수(exit)의 장치라고 보는 게 상식적일 것 같습니다.
우선주주들은 연복리 5%의 이자를 받습니다. 이중 3.5%는 배당금으로 받고, 나머지 1.5%는 상환때까지 쌓아두었다가 원금과 함께 받습니다. 한진중공업그룹의 신용상태에 비해 금리가 좀 낮아 보입니다.
아마도 그 이유는 우선주주들이 발행 후 1.5년에서 2.5년까지 6개월 단위로(주) 한진중공업홀딩스에게 풋옵션(매수청구권)을 행사할 수 있다는 것과 풋옵션에 대응하지 못할 경우에 대비해 한진중공업홀딩스가 보유한 대륜E&S 지분 100%(향후 발행될 주식까지 포함)를 담보로 제공받았기 때문일 것으로 짐작됩니다. 6개월마다 되팔 수 있고, 되팔 수 없으면 회사를 처분할 수 있는 권리가 우선주주들에게 있는 겁니다.
(주)풋옵션은 우선주 발행 후 1.5년이 되는 날, 2년이 되는 날, 2.5년이 되는 날 행사가 가능합니다.
한진중공업홀딩스가 콜옵션(매도청구권)을 행사할 수도 있습니다. 우선주 발행 후 2년 6개월이 되는 날부터 언제든지 우선주를 되사올 수 있습니다. 발행 후 2년 6개월까지는 풋옵션이, 그 이후에는 콜옵션이 존재하는 셈입니다. 풋옵션이 콜옵션보다 먼저입니다. 그게 중요합니다.
우선주주의 풋옵션을 무효화시킬 방법이 있습니다. 대륜E&S가 기업공개(IPO)를 해서 주식을 상장하면 됩니다. 상장시 주당 공모가가 우선주의 보통주 전환가격보다 높으면 풋옵션은 사라집니다. 풋옵션이 존재하는 2년 6개월, 그러니까 2021년 1월까지 상장이 돼야 합니다. 우선주 발행가가 64,000원이고 보통주 4주로 전환되니 우선주 발행 당시 전환가격은 16,000원인 셈입니다. 하지만 이것은 추정일 뿐입니다. 인수계약서에 전환가격이 얼마로 적혀 있는지는 공개되지 않았습니다. 다만 16,000원이 가이드라인이 될 수는 있다고 봅니다.
향후 2년 반 동안 풋옵션이 행사되지 않도록 우선주주들을 안심시키는 것이 중요한 숙제가 될 것 같습니다. 대륜E&S를 돈 버는 회사로 만들어야 합니다.
대륜E&S는 2021년 1월까지 상장을 하려면 2020년이 아니라 올해 늦어도 내년에는 흑자로 돌아서야 할 겁니다. 일단 2018년,2019년에 영업이익 흑자에 성공했고 2019년엔 순이익까지 냈습니다.
대륜발전과 별내에너지가 열쇠를 쥐고 있다
대륜E&S에게는 두 자회사가 있다고 했습니다. 대륜발전과 별내에너지입니다. 두 회사 모두 집단에너지기업입니다. 특정 지역을 중심으로 열과 가스를 공급하고 전기를 생산해 한국전력에 팝니다.
이 두 회사를 주목할 필요가 있습니다. 하코 매각 후 이루어진 연쇄 자금거래의 중심에 두 회사가 있습니다. 대륜발전과 별내에너지의 지분은 한진중공업과 대륜E&S가 똑같은 비율로 나누어 갖고 있습니다. 그러나 대륜E&S의 종속회사로 분류됩니다. 한진중공업이 대륜E&S에 의결권을 위임했습니다.
그런데 대륜E&S는 연결재무제표를 작성하지 않습니다. IFRS를 채택하고 있지만 별도재무제표만 작성합니다. 대신에 최상위 지배회사 한진중공업홀딩스가 두 손자회사에 대한 연결재무제표를 작성하고 있습니다.
대륜E&S는 대륜발전과 별내에너지에 대해서는 지분법이 아닌 원가법을 적용합니다. 대륜E&S의 실적에 두 회사의 실적이 반영되지 않는다는 얘기입니다. 그러니까 올해 상반기 대륜E&S가 기록한 88억원의 흑자는 두 집단에너지회사와 무관한 숫자라는 것이죠.
IFRS를 도입했고 종속회사가 있는데 왜 연결재무제표를 작성하지 않은 걸까요. 연결재무제표를 작성했더라도 대륜E&S는 흑자를 기록할 수 있을까요. 그리고 대륜E&S가 상장을 준비한다면 그래도 지금처럼 별도재무제표만 작성해도 되는 걸까요. 또 하나 올해말로 끝나는 한진중공업의 채권단 공동관리와는 어떤 관련이 있을까요.
(사족: 한진중공업홀딩스가 100% 인수한 대륜E&S 보통주는 주당 50만원에 발행되었습니다. 우선주는 하루 뒤에 주당 64,000원에 발행되었고, 보통주 4주로 전환이 가능하니 보통주 1주당 16,000원 꼴이라고 했습니다. 한진중공업홀딩스가 무려 31배나 비싸게 준 셈이네요. 물론 전환이 된다는 가정하에 그렇다는 겁니다.)

*한진중공업의 또 다른 부양가족, 대륜발전과 별내에너지
대륜발전은 경기도 양주 지역에 열과 전기를 공급할 목적으로 2009년말 자본금 50억원으로 설립됩니다. 한진중공업과 대륜E&S가 각각 20.2억원(40.4%)을 댑니다. 별내에너지는 다음해인 2010년 경남기업에서 126억원에 인수합니다. 이때도 한진중공업과 대륜E&S가 절반인 63억원씩을 댑니다. 한진중공업은 이미 대륜에너지라는 집단에너지기업을 설립해 두고 있었어요. 의정부 지역을 사업영역으로 하고 있었는데, 나중에 대륜발전에 흡수합병됩니다.집단에너지시설을 짓는데 투자비가 엄청 들어갑니다. 별내에너지의 집단에너지시설은 2011년에 착공해 2013년 종합완공이 되었는데, 3680억원 들었답니다. 대륜발전의 양주 열병합시설은 2014년에 상업운전을 시작했는데 6640억원이 투입됐다고 합니다. 의정부 열병합시설은 뺀 겁니다.
시설자금이 필요한 두 회사는 툭하면 증자를 합니다. 한진중공업은 한 차례도 빠짐없이 참여합니다(채권자의 출자전환 제외). 대륜발전은 2011년에 무려 네 차례나 증자를 하죠. 50억원으로 시작한 납입자본은 2014년에 2200억원을 넘습니다. 별내에너지도 인수당시 76억원이던 납입자본이 2014년에는 1160억원까지 불어납니다.
납입자본으로 될 일이 아닙니다. 진짜 공사비는 차입금으로 충당해야 합니다. 2012년부터 본격적인 차입이 시작되는데 눈덩이처럼 불어납니다. 2015년 두 회사 차입금 합계가 8000억원을 넘게 됩니다. 실제 갚아야 하는 건 더 많습니다. 이자를 내지 않고 계속 원금에 합쳐지고 있었으니까요.
이 대부분의 차입금에 한진중공업은 대륜E&S와 함께 빚 보증을 섭니다. 보유주식은 전부 담보로 잡힙니다. 대륜발전이 후순위로 차입한 1100억원은 풋옵션이 행사되거나 만기가 되면 지분율에 따라 사주기로 합니다. 시설 공사를 한진중공업이 했는데(포스코건설과), 외상으로 처리한 공사비를 포함해 돌려받지 않은 채권이 1000억원에 육박합니다. 2018년 상반기 한진중공업은 그중 상당액을 대손상각처리해 버립니다.
한진중공업홀딩스는 한진중공업과 그 자회사들의 가치를 ‘0원’으로 기록했다.
한진중공업은 어떻게 되었을까요. 두 회사에 대한 자금지원이 활발했던 2010~2014년 동안 매출은 계속 줄고, 5년 내내 적자를 이어갑니다. 영업활동에서 현금흐름을 창출하지 못해 매년 현금부족 상태에서 벗어나지 못하고, 1조원이 넘던 보유현금은 4000억원대로 떨어집니다. 2013~2014년에 연속으로 대규모 자본조달을 했는데도 브레이크가 걸리지 않습니다.
결국 한진중공업은 2014년 6월 12일 주채권은행인 산업은행과 재무구조개선약정을 체결합니다. 2년 후인 2016년에는 채권단 공동관리(자율협약)에 들어가면서 경영권마저 산업은행에 위임하게 되죠.물론 한진중공업을 이렇게 만든 최고의 불효자는 수빅조선소이지만, 두 집단에너지기업의 역할도 적다고 할 수 없습니다.
한진중공업은 한진중공업홀딩스-대륜E&S-대륜발전/별내에너지와는 별도의 연결실체입니다. 대륜발전과 별내에너지는 경영권이 없는 지분을 보유했을 뿐입니다. 엄밀히 말해 가족이 아니라 남이죠. 한진중공업은 주식시장에 상장된 기업으로 외부주주가 60%이상을 소유하고 있습니다. 외부주주 입장에서는 남의 자식을 위해 생활비도 대고 학비도 대고 한 꼴이죠.상식적인 상황은 아닙니다. 한진중공업홀딩스가 한진중공업을 실질적으로 지배하지 않는다 연결대상에서 빠지는 게 맞겠죠. 그렇다면 한진중공업이 제코가 석자이면서 직계비속도 아닌 조카뻘쯤 되는 기업에 곳간 열어주고 집문서 맡긴 꼴.==>이데 조회장은 한진중공업을 버리고 에너지분야를 살려서 키운다는 결정을 이미 2018년에 했다.그리고 2019년초에 드디어 산업은행과 합의를 끝내고 한진중공업을 부도된다.그리고 고스란히 한푼 안들이고 한진중공업홀딩스로 대륜이앤에스,대륜발전 대륜에너지 한일레저를 100%지분을 가지고 탈출합니다.그리고 강변터미널부지의 50%는 한진중공업홀딩스가 가지게 됩니다.:한진중공업은 대륜발전과 별내에너지에 묶여 있던 주식과 채권을 대륜E&S로 넘기면서 공사대금 외상값까지 1107억원을 챙겼습니다. 주식 609억원, 후순위채권과 공사대금 채권 등 543억원 도합 1152억원인데, 두 회사간 채권재무를 상계한 게 있답니다. 그래서 실수령액은 1107억원.그리고 한진중공업과의 채무관계는 다 끊어지고,그리고 3조원이상 들어간 대륜이엔에스,대륜발전 대륜에너지를 1107억원에 한진중공업홀딩스에 넘겨 한진중공업홀딩스는 앉아서 3조원을 챙겼다.

4.대륜E&S는 재무적투자자와 한진중공업이 보유하던 대륜발전과 별내에너지 지분을 모두 양수했고, 대륜발전에 대한 채권도 양수해 출자전환해 주식으로 바꾸었습니다. 그로 인해 별내에너지의 100% 주주, 대륜발전의 사실상 100% 주주가 되었습니다.2000억원이 조금 넘는 돈이 대륜E&S를 경유해 다른 계열사로 흘러들어가면서 두 집단에너지 자회사의 재무구조가 크게 개선이 되었습니다. 대륜E&S 스스로도 부채비율이 6월말 현재의 절반 수준인 60%대로 뚝 떨어질 것 같습니다.대륜E&S는 자체의 실적만으로 상장심사를 받을 수 있게 되었습니다.이 계약으로 인해 대륜E&S는 대륜발전과 별내에너지의 실적변동이나 신용위험으로부터 해방되었습니다. 두 발전자회사가 이익을 내면 그 이익을 한진중공업홀딩스에게 바쳐야 하지만, 손실이 날 경우에도 그 손실을 한진중공업홀딩스에 떠넘기면 됩니다. 평가와 처분에 따른 이익/손실이라고 했으니 배당금이나 이자는 대륜E&S에게 귀속되는 것 같습니다.
2021년에 대륜E&S가 상장을 추진한다면 2019년부터 실적부터 연결재무제표를 작성하게 될 것입니다. 만약 대륜발전이나 별내에너지가 또 적자를 낸다면 연결재무제표에 그만큼의 손실이 기록되겠지요. 하지만 그 손실에 해당하는 만큼의 파생상품거래이익이나 파생상품평가이익이 생기게 됩니다. 반대로 두 발전자회사가 흑자를 내면 한진중공업홀딩스와 맺은 계약으로 인해 그 만큼의 파생상품거래손실이나 평가손실이 발생해 이익과 손실이 상쇄됩니다. 결과적으로 연결당기순이익에는 대륜E&S의 별도 재무제표상 이익만 반영됩니다.이 계약을 보면서 한동안 머리가 참 복잡했습니다. 한진중공업그룹이 TRS 계약으로 노리는 진정한 효과는 무엇일지 궁금했습니다. 대륜E&S 입장에서 보면 깔끔하게 리스크가 제거된 것이지만, 한편으로는 두 발전자회사의 성장에서 오는 열매를 포기한 것이도 하지요.
한진중공업홀딩스 입장에서는 여러가지 선택지가 생긴 것 같습니다. 가령 두 발전자회사가 이익을 내는 시점에서 계약을 해지해, 대륜E&S의 기업가치를 높일 수 있습니다. 이 경우 일부의 이익을 외부주주에게 나누어 주게 되겠지요. 두 발전자회사를 대륜E&S의 자회사로 유지하면서 한진중공업홀딩스가 그 이익을 독점하려는 것일 수도 있습니다. 두 발전자회사를 외부에 매각을 하더라도 매각이익을 대륜E&S의 여타 주주들과 나누지 않고 한진중공업홀딩스가 100% 향유할 수도 있습니다. 대륜발전의 재무구조는 크게 개선됩니다. 지난해말 기준으로 530%에 달하던 부채비율이 100%대 초반까지 떨어집니다. 추가로 자금을 조달하는데 큰 힘이 될 수 있습니다.
유동성 측면에서 가장 좋아진 건 별내에너지입니다. 대륜발전에는 출자전환 중심으로 유상증자를 했지만, 별내에너지에는 770억원의 현금을 꽂았거든요.부분 자본잠식에서도 벗어나게 됩니다. 별내에너지는 6월말 현재 납입자본금 1050억원, 자기자본 485억원으로 54% 자본잠식 상태에 있습니다. 그런데 액면가 대비 9900%의 할증률을 적용해 주당 50만원에 신주를 발행하면서 납입자본은 거의 그대로인데, 자기자본은 1255억원으로 크게 증가합니다. 한방에 자본잠식에서 탈피했습니다.그리고 2019년에 두회사는 나란히 순이익을 냈습니다.그리고 올해는 순이익이 3배이상 증가할것입니다.완전히 투자가 끝났고 이제 않아서 수익만 챙기만 되는 것입니다.(한진중공업홀딩스의 실적 참조)
2020년 3월에 생각해보니 조회장은 한진중공업에 있는 모든 자산을 한진중공업홀딩스로 거의 공짜로 이전시켰다.그결과 한진중공업 주주는 감자를 했고 한진중공업홀딩스는 앞으로 엄청난 실적과 주가상승이 기대되는 것이다.한진중공업홀딩스는 숨은자산이 공개되면 주가는 6만원대를 갈것이다

한진중홀딩스와 대성산업 누가 저평가인가?
대성산업 주당순자산6천원(전환사채 500억원 전환가 4500원.) 주가 3595원,pbr 0.6배
한진중홀딩스 주당순자산1만3천원대,3215원 pbr 0.24배->한진중홀딩스가 3715원이면 대성산업은 1500원와야,대성산업 3595원이면 한진중홀딩스는 pbr0.6배인 8천원이 되어야 한다.
1.한진중공업홀딩스 작년 반기영업이익이 170억원이었으나 올해 반기영업이익은 320억원으로 2배로 증가함.특히 2분기에 영업이익73억원으로 작년 영업손실45억원에서 120억원이 좋아짐.특히 2분기매출액이 증가하여 16년만에 분기매출액이 증가함.또한 부채가 70억원감소하여 부채비율이 280%로 감소함 작년530%에서 급격하게 부채비율이 감소하고 있고 올해말 부채비율180%로 감소하고 내년에 100%이내로 감소할 전망임.비수기인 2분기,3분기에도 영업이익이 나고 흑자가 가능하니 1년내내 흑자가 나는 기업으로 변신함.즉 완전흑자기업으로 전환됨.
-->반기영업이익320억원이면 per10배 적용시 시총3천억원의 밸류가 나와야함.현재시총1020억원이니 주가는 이제 3배로 상승할것임 따라서 1만원내외로 연속상한가로 갈것임.따라서 3분기에도 흑자나고 4분기에 대폭흑자나니 올해 연간으로 영업이익 1천억원가능함으로 이제 시총8천억원이상 갈것으로 연말에 3만원대 상승도 가능함.
*대성산업은 올해반기 영업손실20억원,주당순자산6천원대(전환사채500억원포함).연말까지 영업손실150억원나오고 600억원의 적자가 나올것임.땅팔아서 억지로 흑자남.작년에 630억원 적자인데 올해도 600억원의 적자가 예상됨.

현재주가 3855원(2020. 8. 15 - 시총 1020억)
1. 회사 소개
한진중공업홀딩스 - 지주회사
자회사 한일레저 - 여주에 있는 골프장
자회사 대륜E&S - 의정부에 있는 도시가스 회사
손회사 대륜발전 - 양주에 있는 열, 전기, 냉방을 생산하는 집단에너지 회사
손회사 별내에너지 - 남양주에 있는 열, 전기, 냉방을 생산하는 집단에너지 회사

2. 재무제표 읽기 (단위 : 억)
표1
영업이익 . 20.반기 2019 2018 2017 2016 2015
대륜E&S . 49 106 112 105 94 82
별내,대륜발전 . 222 289 218 143 -4 -30

표2
순이익 . 20.반기 2019 2018 2017 2016 2015
대륜E&S . 15 3 -66 -78 -457 76
별내,대륜발전 . 57 -42 -263 -306 -442 -478

표3 . 20.반기 2019 2018 2017 2016 2015
금융비용 . 260 510 547 512 520 551
감가상각비 . 299 580 540 550 540 530

표4 20.2/4 20.1/4 2019 2018 2017 2016 2015
영업활동 현금흐름 269 142(442) 670 572 350 256 588
영업에서 창출된 현금 395 261(561) 1259 1,224 765 709 1,043

* 한일레저는 영업, 순이익에서 유의미한 자료가 아니라 제외
* 영업에서 창출되지 않은 일시적 이익은 제외
* 표가 깨져, 복사해서 한글로 보시길

3. 정책 변화
- 2017년 문재인정부 출범 이후 원전, 석탄, 화력발전 비중을 줄이고,
친환경에너지정책으로 재생에너지(태양광, 풍력 등)와 LNG발전으로 전환.
- 원래 한진중공업홀딩스는 대륜발전과 별내에너지를 매각하려고 했지만,
현 정부 에너지정책의 변화로 LNG복합발전의 가능성이 있다고 보고 매각을 중단하였으며,
대신 한진중공업을 포기.
- 한진중공업 파산 전 지분 정리를 하면서,
대륜발전과 별내에너지의 지분을 대륜E&S가 취득한 것도 이러한 이유.

4. 실적 개선 (표1, 2 참조)
- 집단에너지사업을 하고 있는 별내,대륜발전의 영업이익과 순이익이
2017년 정책변화 이후부터 빠르게 개선되고 있음.
- 집단에너지사업 20년 반기 영업이익 222억, 순이익 57억 실현.(2/4분기 영업이익 36억, 순이익 -42억)
20.2/4분기 실적은 코로나로 경제가 위축된 상황과 비수기임을 감안할 때 우수한 실적.

5. 자산 가치
- 현재 자본총액이 3690억에 주당가치가 12500원 정도이나,
공사부담금 1860억은 부채가 아니므로 제거하면 자본총액 5500억, 주당가치는 18600원.
- 두산중공업의 홍천CC 27홀 매각가격 1850억.
이를 한일레저 여주CC 36홀에 적용하면, 2450억.
- 장부가 450억이므로 2000억 정도의 자산이 증가. 자본총계는 7500억. 주당가치는 25400원.
- 위의 경우처럼, 자회사의 가치를 원가법이 아닌 시가법으로 계산하면 자본총계가 1조원대 수준.
1조원이면 주당가치는 33900원임. 자사주 11%를 빼면, 주당가치 38000원. 현 주가는 1/10 수준.

6. 감가상각비 (설비의 잔존 가치 1.2조원) (표3 참조)
- 도시가스와 집단에너지사업은 1.5조 이상 투자된 사업임.
- 잔존 가치 1.2조에 대한 감가상각비는 년 580억이며,
10년 후, 잔존 가치는 1.2조 - 5800억 = 6200억.
- 10년 후, 6200억에 대한 감가상각비가 년 400억이면 영업이익 180억이 늘어남.

7. 금융 부채 (9000억원) (표3 참조)
- 2019년 금융비용 510억은, 금융부채 9000억에 대해 평균 5.7%의 금리가 적용된 상태.
세계적인 금리인하 추세를 반영해서, 리파이낸싱으로 3% 금리에 맞출 수 있다면,
금융비용은 270억이며 영업이익 240억이 늘어남.
- 감가상각비는 현금과 같음.
감가상각비 580억, 금융비용 감소분 240억으로 10년간 부채를 상환하면 8200억.
그러나 금융부채가 줄면서 금융비용도 빠르게 줄게 되고, 순이익으로 함께 상환을 한다면,
8년 후 부채 9000억 상환이 가능.
- 8년 후, 지금의 상태에 아무런 변화가 없다고 하더라도,
금융비용 0원으로 510억 추가 + 감가상각비 감소로 180억 추가, 2019년 영업이익 400억을 추가하면
1090억 영업이익이 발생하는 구조임.

8. 현금흐름 (표4 참조)
- ‘영업활동 현금흐름’과 ‘영업에서 창출된 현금’이 빠르게 개선되고 있음.
- 2019년 ‘영업활동 현금흐름’은 670억, ‘영업에서 창출된 현금흐름’은 1259억이 됨.
그만큼 현금창출능력이 뛰어나다는 증거이며, 부실의 우려가 적다는 뜻.
- 20.1/4분기 현금흐름이 나빠진 이유는
충당부채(한진중공업에 대한 선수금 환급보증) 300억 때문에 발생한 일시적 현상으로,
이것이 없었다면 한분기에 442억, 561억에 이름.
- 2/4분기 어려운 영업환경 임에도 불구하고 현금흐름의 개선이 뚜렷함.
- 한진중공업에 대한 보증으로 한일레저에 ‘근질권’과 ‘지급보증’ 건이 남아 있음.
현재 한진중공업은 안정적인 영업이익을 내고 있으며, 향후 매각 계획이 있으므로 전혀 문제없음.

9. 배당
- 이 회사는 지주회사라 기본적으로 배당을 함.
과거 2002년부터 2014년까지 한번을 제외하고 200-600원 사이로 배당을 했음.
2011년부터 2014년까지 많은 적자 속에서도 200-250원 배당을 했음.
- 배당을 하게되면, 큰 폭의 상승을 하면서 주가는 제자리를 찾아갈 것임.
- 도시가스회사는 일반적으로 배당주의 성격을 가지고 있음.

10. 대륜E&S 상장
- 대륜E&S 상장은 오래된 이슈. 그동안 실적이 부진하여 적극 추진을 못했으나,
LNG 산업의 성장성이 부각되고 실적이 확대된다면 상장할 것임.
- 100% 지분을 보유하고 있는 한진홀의 부채해소에 도움.

11. LNG 확대
- 21세기는 LNG 시대. LNG는 수소경제의 기반이며 21세기 청정연료로 각광받고 있음.
전 세계 수소경제 붐이 가스업계에 큰 기회가 될 것이라는 국제가스연맹의 보고서가 있음.(20. 8. 10)
http://www.ekn.kr/news/article.html?no=516346
수소전기차와 수소연료의 확대는 세계적인 추세임.
LNG의 성분인 메탄(CH4)에서 탄소(C)를 분리하여 수소를 대량생산 할 수 있음.
- LNG가 무연탄 보다 가격이 낮아지므로 원가경쟁력이 강화되고 있음.(20. 8. 6)
http://www.ekn.kr/news/article.html?no=515729
LNG 가격의 낮아지면서 석유, 석탄발전소 보다
친환경에너지인 LNG 집단에너지사업이 더욱 확대될 전망.
- 여름과 겨울, 전력 피크기간 LNG 냉난방을 확대하기 위해 각종 정책 시행.(20. 7. 23)
http://www.ekn.kr/news/article.html?no=512750
- 환경문제로 인해 석탄, 석유 소비를 줄이고 LNG 확대정책을 다양하게 개발하고 있으므로
LNG 관련 산업은 신성장산업.

12. 안정성과 성장성
- 대륜E&S 도시가스 사업은 매년 안정적으로 100억 정도의 영업이익이 발생.
대륜발전과 별내에너지 집단에너지 사업은 2017년부터 빠른 속도로 영업이익이 개선되고 있음.(표1, 2참조)
- 도시가스와 집단에너지사업은 독점사업이자 기반산업이므로,
코로나 사태로 위축된 세계경기와 관계없이 안정성과 성장성을 유지.
- 현재 도시가스업체 중 집단에너지사업에서 수익이 나는 상장회사는 한진홀과 지역난방공사 뿐.
상장회사 중 경동과 삼천리에도 집단에너지사업 자회사가 있으나 모두 적자.
- 한진홀이 흑자인 이유는 지역의 인구밀집 정도, 발전설비의 규모,
별내와 대륜이 열연계를 구축해 보다 효율적인 열공급을 할 수 있기 때문.
- 양주 옥정,회천지구(6.3만 가구) 분양과 입주가 진행 중.
- 남양주 왕숙지구(6.6만 가구) 신도시 사업은 2021년부터 분양계획.
- 한진홀 자,손회사는 이 지역에 도시가스와 집단에너지사업을 하므로 매출이 크게 증가할 것임.

13. 전망
- 적자에서 흑자로 전환, 성장성을 감안하면 주가는 10000원이 되어야 하나,
보수적인 주가흐름을 감안하여, 올해 12,000, 내년 33,000, 내후년까지 60,000원 정도를 예상.
- 실적개선이 확연하고 앞으로도 실적이 계속 더 나아질 것이므로 폭등의 여지도 있음.
- 3년 후를 예상한다면, 부채가 줄고 감가상각비가 감소하며 이익이 늘어나는 구조에서,
자본이 6000억 정도로 늘 것이며, 자본총계는 1.6조원, 자사주를 뺀 주당 가치는 6만원에 이름.
- 13년 후, 사업의 성장, 부채 해소, 감가상각비 감소로 인해 영업이익 1500-1800억 예상.
- 13년 후, 주가는 60000원 이상으로 시총 1조를 넘어설 것임.
- 시가 배당률 5% 이상이 가능.

14. 요약
- LNG 시장을 바탕으로 한 수소경제의 확대.
- LNG 단가 하락과 집단에너지사업의 성장성.
- 부채감소로 인한 금융비용 감소와 우수한 현금흐름.
- 옥정,회천과 왕숙지구의 신도시 사업과 고배당 가능성.
- 대륜E&S 상장과 아울러 원가법에서 시가법으로 회계 변화.
- 세계적인 금리인하 추세 속에 리파이낸싱으로 금리인하 가능성.
- 자사주 소각, 저pbr, 저per 등 다양하고 희망적인 호재가 많음.

15. 결론
- 3년 중기투자로 20배의 수익이 가능한 종목.(매년 복리 26% 수익, 배당 제외)
- 성장주 + 가치주 + 배당주를 모두 얻을 수 있는 숨겨진 보물.
- 감가상각비 2번이면 현재의 시총을 넘어서는 종목.
- 매년, 영업에서 창출된 현금흐름이 시총을 넘어서는 종목.
- 바쁜 일반인들, 주식 창을 보지 않고 편안하게 던져놓고 기다릴 수 있는 종목.
- 직장인, 또는 자녀들을 위해 매달 적립식으로 조금씩 모아가면서 3년간 투자할 수 있는 종목.
- 올라서 수익이 나면 좋고, 그렇지 않다면 바겐세일 가격으로 열심히 수집할 수 있는 종목.
- 워런버핏이 좋아하는 코카콜라와 같은 종목. 평생 보유하면서 높은 배당과 주가상승의 혜택을 누림.
- 흑자인 지금의 주가는, 한진중공업과 집단에너지사업의 대규모 적자 때 보다도 더 떨어진 상태.
이익이 많이 나면서도 주가가 계속 떨어진 것은 한진중공업의 파산으로 부실 이미지 때문.
- 지금은 개미를 떨어내는 시간.
- 3년을 내다보면서, “주식은 기다림의 미학”