미국 주식 시장은 6월 이후 과도한 콜옵션 투기 국면이 이어지면서 지수를 움직이는 나스닥 대형주 중심의 상승 장세가 이어지고 있으나 이런 장세의 전환점에 진입하고 있다. 

주가지수는 시가총액을 가중한 평균을 이용한다는 점에서, 지수와 관련된 파생 상품은 시가총액이 큰 기업에 의해 가격이 결정된다. 이 때문에 파생상품 시장이 과열되면 시가총액이 큰 기업들의 변동이 크게 나타나게 된다. 과거 주가를 보면 풋옵션 과열 국면은 주가 급락으로, 콜옵션 과열 국면을 장기에 걸친 주가 상승을 나타내고 있다.

2019년 11월부터 2020년 2월까지 콜옵션 과열 국면이 4개월 넘게 이어진 후 3월 풋옵션 과열 국면이 나타나면서 주가가 단기 급락했다. 이후 5월 이후 다시 콜옵션 과열 국면이 이어지면서 4개월 여에 걸쳐 나스닥 대형주 투기 국면이 이어지고 있다. 

이에 따라 애플 AAPL, 마이크로소프트 MSFT, 아마존 AMZN,구글 GOOG, 페이스북 FB, 엔비디아 NVDA,  테슬라 TSLA, 페이팔 PYPL, 아도브 ADBE, 제이디 JD 등 나스닥 대형주를 구성하는 기업들의 주가는 8월 10일 이후 대부분의 업종이 조정을 받고 있음에도 불구하고 8월 21일 옵션 만기를 앞두고 급히 올랐다. 또한 만기가 끝난 후에도 콜옵션 강세가 이어지며 상승이 이어지고 있다. 

그러나 이런 상승은 펀더멘털을 반영하는 상승이 아니며, 실적 호전을 이유로 상승을 한다고 해도 실적 개선 속도에 비해 과도한 상승으로 유동성 호전에 따른 투기적 움직임이라 할 수 있다. 유동성에 의해 주가가 상승을 할 수 있지만, 결국 주가는 기업 펀더멘털에 수렴해야 하므로 펀더멘털 개선 속도를 추월해 상승한 가격은 다시 내려오게 마련이다. 

나스닥 대형주 주가의 추세 채널을 보면 2009년 금융위기 저점과 2020년 코로나 주가 급락 저점을 잇는 베이스라인을 기준한 채널을 그릴 때 주가가 채널 상단에 접함으로써 3월부터 상승한 시세의 마무리가 가까운 모습이다. 

상승을 주도한 시가총액 1위 기업인 애플의 경우 40년 채널의 상단에 접근해 있다. 좀더 오를 여지가 있으나 이후 하락은 채널 중심까지 이르는 상당한 하락이 나타날 수 있다. 

한편, 이런 주가 상승이 저금리와 경기 부양을 위한 통화 공급의 확대가 원인이 되어 있지만, 이런 통화 공급 확대가 실물 경기에 영향을 주기 전에 먼저 주식시장의 인덱스에 몰린 결과이다. 

그러나 금리를 낮추고 통화의 공급을 늘려 경기를 부양하는 것은, 실업률을 낮추기 위해 산업 전반의 회복을 위한 것으로, 이런 통화와 재정 정책의 결과는 경기 회복으로 나타나며, 이와 함께 원자재 가격이 오르면서 인플레이션을 수반한다.

파월 "2%이상인플레이션용인"…평균물가목표제 도입 시사 이코노믹리뷰  3일 전

중앙은행은 물가 안정과 완전 고용의 두 가지 목표를 조화시킨다. 실업률이 낮을 때는 물가를 바탕으로 통화 정책을 펴지만 지금처럼 실업률이 높게 유지되면 물가 상승을 용인하는 대신 실업률을 낮추는 경기 부양에 매진한다.실업률이 높게 유지되는 동안은 물가 상승을 억제하지 않으며, 금리를 낮추고 통화 공급을 늘려 경기 부양을 위한 정책을 펴게 된다. 

연준의 파월 제롬 의장은 과거 물가 안정 기준이었던 2%를 넘더라도 일정 기간 평균이 되지 않는 한 시장에 개입하지 않겠다고 한다. 이것은 물가가 일시적으로 3%나 4%가 되는 것을 용인함으로써 실업률 개선에 주력하겠다는 의미이다.

따라서 아직 디플레이션 상태에 있는 원자재 및 상품 가격이 경기 회복과 함께 오르게 된다. 초기의 유동성 증가는 주식 시장으로 유입되면서 경기 방어주 중심의 니프티피프티(인덱스) 장세가 이어지지만,  점차 경기가 회복되면서 원자재 가격이 오르고 원자재 채굴, 가공, 조립, 시공과 관련된 산업이 호전되면서 실적 장세가 된다.

위의 자료는 나스닥 시장 종합지수($COMPQ)를 뉴욕시장 종합지수($NYA)로 나눈 상대 강도이다. 나스닥 시장은 1990년 이후 신기술에 기반한 기업들이 상장이 되어 있어 신기술 기업을 대표하고, 뉴욕 종합지수는 100여년 전통의 구산업을 대표한다. 따라서 이 그래프는 신기술 기업과 구산업 기업의 주가가 어떻게 주도권을 주고 받는 지를 알려준다.

 한편, 신기술 기업의 특징은 원자재의 수급 및 전통적인 제조업 경기의 영향이 덜한 반면, 구산업 기업은 원자재의 채굴, 제련, 가공, 조립, 시공과 연관된 산업이 많아 원자재 가격에 밀접한 영향을 가지며 제조업 경기의 움직임을 대변한다. 

1998년 롱텀캐피털 매니지먼트의 파산과 함께 유동성 공급이 증가하고 뒤를 이어 Y2K를 이유로 세계적인 통화 공급이 이어진 후 닷컴 버블이 형성되며 구산업 주가의 침체 속에 나스닥이 급등했으나 2000년 통화 공급이 줄면서 버블이 꺼지고 경기 회복과 함께 구 산업이 호전되면서 2008년까지 구산업이 기술주보다 앞서서 상승하는 과정이 나타났다. 

2020년은 코로나로 통화 공급이 확대된 가운데 또 다른 하이테크 버블이 형성된 모습을 보여준다. 물론 이런 상대 차트의 급등은 한편으로 원자재 가격의 하락을 포함한다. 

이런 과열 상태는 지속되지 않으며 과열이나 버블은 냉각되거나 터진다. 이후 원자재 가격이 오르면서 구산업 기업의 주가가 신기술 기업의 주가보다 앞서 오르는 국면이 장기로 나타난다. 이런 시기는 1983년부터 1990년까지 7년, 17년 후인 2000년부터 2008년까지 8년에 걸쳐 나타났다. 2020년 다시 구 산업에 비해 하이테크 과열이 나타나고 있고, 통화 팽창에 따라 원자재 가격 상승과 인플레이션이 대기하는 만큼 앞으로 다시 이런 국면이 지속된다. 

이런 주기적인 변동은 세계 주택 건설 경기와 맞물린다. 주택 건설 경기가 원자재 수요 변동 주기를 만들기 때문이다. 이제 세계적인 저금리로 부동산과 건설 경기 활황의 조건이 갖춰졌고, 시간을 두고 경기가 활황을 보이면서 주가가 상승하게 된다. 

현재 주식시장은 코로나 발 유동성 증가로 인해 하이테크 주가 과열 국면이 

형성된 가운데, 저금리와 통화 공급이 실물 경제로 파급 되면서 부동산 경기가 살아나고 원자재 수요가 살아나고 있다. 따라서 초기에 형성되었던 하이테크 과열 국면이 꺼지고, 실물 경기 호전과 원자재 가격 상승에 바탕을 둔 장기 실적 장세가 시작된다. 

그 출발은 철저히 메이저 세력에 의해 관리되고 있는 것으로 보이는 원유가격의 상승으로부터 시작된다. 원유 가격이 상승하면서 인플레이션이 시작되고, 달러 가치와 달러 환율이 하락하며, 채권 가격이 하락하면서 경기 관련 구산업 주가가 장기 상승이 시작된다. 

이런 맥락에서 파월이 물가가 2%를 넘더라도 일정 기간 평균이 2%를 넘지 않으면 (물가 안정을 목표로 한) 시장 개입을 하지 않겠다는 말을 이해할 필요가 있다. 

과열된 하이테크 비중을 줄이고, 원자재와 관련된 구산업 경기주의 비중을 늘일 때이다. 또한 미국의 대형주와 인덱스 펀드의 비중을 줄이고 신흥국 인덱스 펀드와 신흥국 우량 대형주의 비중을 늘릴 때이다. 

워런 버핏이 오마하의 현인이 될 수 있었던 이유는, 2000년 닷컴 버블에서 기술주 급등에 편승해 쉽게 수익을 내는 국면에서 가치 기준으로 과열되어 있었던 기술주를 무시하고 기술부 버블 붐에 투자하지 않았기 때문이다. 당시에도 닷컴 버블과 함게 기술주 주가가 급등하고 시가총액 상위를 형성했던 기업들의 니프티피프티 장세가 이어졌지만, 버핏은 기술주를 외면하고 가치 저평가주에 주력했고, 그 결과 기술주로 앞서가던 투자자들이 닷컴 버블 붕괴로 밀릴 때 선두에 나서게 됨으로써 비로소 오마하의 현인이라는 명성을 얻게 되었다. 

이제 버블의 환상에서 벗어나 가치로 되돌아 갈 때이다. 

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